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Spin off ou comment mieux se valoriser

Analyse fondamentale

Venu des Etats-Unis, le Spin off (ou scission) est une opération financière complexe qui cherche à valoriser au mieux l'entreprise. Le principe est simple mais les conséquences financières sont radicales. La scission permet d'améliorer la lisibilité des comptes, et ainsi de développer la valorisation. Un management qui décide de réaliser un Spin off scinde l'entreprise en deux entités distinctes dotées chacune de leur personnalité juridique.

Scinder une entreprise consiste en la création d'une ou plusieurs nouvelles entités destinées à se recentrer sur un métier particulier. Une société dont l'activité se partage entre les Produits frais à forte croissance et la recherche génétique peut décider de scinder ces deux activités afin de mieux les valoriser. Les actionnaires recherchant la croissance, mais avec un risque limité se tourneront vers les Produits Frais. Les autres se tourneront vers la recherche et développement, bien plus risquée mais aussi bien plus rentable. Si les deux activités n'étaient pas scindées, l'investisseur qui vise un risque nul, se détournera de l'entreprise qu'il trouvera trop risqué à cause de sa branche R&D, et inversement pour un investisseur recherchant les risques élevés.

Une société dont les activités sont nombreuses peut voir son image se brouiller vis-à-vis des analystes, des investisseurs et de ses propres actionnaires. Il est plus complexe d'évaluer une entreprise dont les "core business" sont variés. Une activité nécessitant de lourds investissements pour des taux de croissance quasi nuls mélangée avec une activité en forte croissance mais déficitaire troublera inévitablement la lecture des bilans et des comptes. La simplicité de lecture est idéale pour valoriser au mieux une entreprise.

Le Spin off facilite cette lisibilité en scindant l'entreprise. Dans notre exemple précédent, l'entreprise peut décider de se scinder en deux entités totalement distinctes : l'un dont le core business est le Produit Frais, l'autre spécialisé dans la génétique. Chaque nouvelle entité sera valorisée au mieux et l'ensemble sera vraisemblablement évalué à un niveau supérieur. Alors que la synergie pourrait se traduire par 1 + 1 = 3, le Spin off correspondrait à 2 = 1 + 1 (+ 1) (le +1 correspond à la prime d'évaluation liée à une meilleure lisibilité). Deux sociétés partageant une activité commune peuvent avoir intérêt à fusionner. Elles fusionnent ainsi leur réseau de distribution, leurs moyens de productions, etc. Mais si les activités sont trop différentes, une activité peut être envisagée plutôt que de se tourner vers une structure conglomérale.

D'un point de vue pratique, l'opération de scission est une opération financière qui nécessite le vote de la majorité des actionnaires en Assemblée Générale Extraordinaire (art. L. 236-9, et L. 236-16 du Code du Commerce). Les obligataires doivent également être consultés via assemblée. Le simple conseil d'administration ou directoire ne peut décider d'un tel changement.

Les actionnaires ne sont pas lésés dans ce type d'opérations. Reprenons notre exemple. Si la branche Génétique est valorisée à 2 milliards d'euros, et la branche Produits Frais, 8 milliards d'euros, les actionnaires se verront attribuer de nouvelles actions. L'action perdra automatiquement 20% de sa valeur lors de la scission. Ces 20% seront reversés aux actionnaires sous forme de nouvelles actions de la nouvelle entité.

Au lieu de détenir 200 actions de 10€ de l'entreprise initiale, l'actionnaire disposera dans son portefeuille de :
200 actions de 8 euros de l'entreprise initiale,
200 actions de 2 euros de la nouvelle entreprise.


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L'actionnaire aura alors la possibilité de céder ses titres ou de les conserver. Il est plus coûteux pour un actionnaire de détenir deux lignes, au lieu d'une. Il n'est ainsi pas rare que les actionnaires de l'entreprise historique cèdent rapidement les titres de la nouvelle entité à d'autres investisseurs désireux de s'y positionner.

Les Spin off concernent de nombreux secteurs d'activités. Les Forges Stéphanoises ont ainsi donné naissance en 2001 de deux nouvelles entreprises, SAM et Setforge. SAM s'est spécialisé dans l'outillage à main alors que Setforge est leader européen de la forge. La scission peut aussi être dictée par une volonté de séparer des activités similaires mais dont les zones géographiques sont trop éloignées. Ainsi en 2018, le groupe Altice s'est scindé en Altice Europe et Altice USA.

De nombreux autres Spin off ont eu lieu tant en France qu'à l'étranger. Pepsico a ainsi scindé sa branche alimentaire. Damartex et Somfy International sont ainsi nés de la scission de Damart. Cette scission a permis de valoriser deux activités totalement divergentes : le textile et les automatismes et volants roulants. La scission n'est en rien la panacée universelle mais elle est une des options proposées aux actionnaires afin de valoriser leurs entreprises.