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Quantitative easing, l'arme de création massive des Banques Centrales

Macroéconomie

Lors de la création des premières banques centrales, les Etats ont cru qu'ils avaient découvert le Saint Graal de la politique monétaire. L'outil indispensable et efficace à tout Etat désireux de juguler à la fois l'inflation, et de doper la croissance. Depuis leur création au XIXème siècle et jusqu'à très récemment, les banques centrales ont en effet joué un rôle indispensable pour les économies modernes. Mais dès les années 90, la crise qui s'installe au Japon semble démontrer une insuffisance des outils des banques centrales.

Au fil des décennies, et de leur indépendance, les banques centrales ont puisé une grande partie de leur puissance dans les taux directeurs. Ce taux si symbolique sert de référence à l'ensemble des crédits Que vous soyez un simple particulier désireux d'emprunter pour une voiture, ou une multinationale souhaitant se financer, le taux de directeur est la clé de calcul originelle. Le taux à partir duquel tous les autres taux se calculent. Pour doper la croissance ? La banque centrale baisse son taux directeur. Le coût du crédit baisse, les investissements se retrouvent donc plus rentables, et les entreprises se positionnent sur davantage de projets. Les particuliers achètent aussi plus facilement et n'hésitent pas à emprunter sur 30 ans pour leur maison. Au contraire, si l'inflation est trop élevée, la banque centrale peut limiter ces hausses de prix en augmentant ses taux directeurs. Tout naturellement l'activité économique s'en trouvera ralentie, et l'inflation diminuera. Tout cela est fort simple en théorie, mais aussi en pratique, et les banques centrales ont fonctionné ainsi durant des décennies.

Mais un jour, ce qu'aucun économiste n'avait prévu, arriva, à savoir le cas nippon. L'économie japonaise souffre très fortement dans les années 90 après un boom économique sans précédent. L'activité se ralentit, et la puissance que l'on pensait rapidement tout croquer s'enlise dans le marasme économique. La croissance est absente, l'inflation reste faible, et rien ne semble inverser la tendance. La banque centrale japonaise suit tout naturellement le schéma habituel. Pour doper la croissance, elle injecte de l'argent dans l'économie via une forte baisse des taux directeurs. Mais rien n'y fait, la croissance reste atone, et le taux directeur ne cesse de baisser, à tel point qu'il atteint les 0%. La banque centrale se retrouve désarmée face à cette situation inédite dans l'histoire de l'humanité.

A situation exceptionnelle, solution exceptionnelle, et c'est au Japon que prend ainsi forme la notion de Quantitative Easing ou QE. Puisque baisser les taux directeurs n'est plus possible, la banque centrale nippone adopte le QE. Il s'agit alors non pas de baisser des taux directeurs très bas, mais de racheter massivement des titres de créances obligataires, ou encore des titres hypothécaires sur le marché. En achetant ces actifs sur le marché secondaire, la banque centrale japonaise augmente mécaniquement leur valeur, et dégage de fortes liquidités pour les institutions financières. Ces dernières sont alors plus à même de prêter davantage aux particuliers et aux entreprises. De plus, la meilleure valorisation des obligations en réduit le rendement, ce qui diminue encore un peu plus le coût du crédit. Ces rachats sont inflationnistes par nature, mais compte tenu de l'état de l'inflation dans le pays (quasi nul), ce risque est des plus limités. Malgré tout, le programme QE du Japon n'a pas apporté les résultats escomptés, et le pays reste encore aujourd'hui dans un fort marasme économique.

Le QE est une politique monétaire non conventionnelle. C'est à dire une politique qui ne rentre pas dans le cadre classique des politiques habituelles. Le Japon l'a expérimenté dans une situation exceptionnelle. Le reste du monde n'en avait jamais eu le besoin avant la crise financière de 2008. Les graves crises qui ont touché la planète au XXème siècle n'ont jamais nécessité de telles armes, mais la crise de 2008 bouleverse tout, et plusieurs pays décident alors d'utiliser cet outil. C'est notamment le cas des Etats-Unis et du Royaume Uni. Cet apport massif d'argent frais permet aux deux pays de rebondir plus rapidement que d'autres, et ils profitent à fond de l'effet QE.

Mais la Zone Euro reste éloignée de cette solution. La banque centrale européenne, créée en 1999, est une banque centrale qui régit la politique monétaire de nombreux états européens, et non d'un seul. Ainsi, un rachat de bons du trésor peut s'apparenter à une mutualisation des dettes des états. Certains bons élèves ne souhaitaient pas voir le coût de leurs dettes s’accroître à cause des mauvais élèves. Mais en 2015 la situation n'est plus tenable. La Zone Euro reste très en deçà des performances économiques des autres pays dans le monde, et la croissance peine à redémarrer. La BCE a bien baissé le taux directeur, mais à 0,05%, les baisses à venir n'auront plus d'impact. La situation est telle qu'en janvier 2015, la banque centrale européenne annonce un vaste programme de Quantitative Easing pour un montant de quelques 60 milliards d'euros par mois pendant 19 mois, soit 1.140 milliards d'euros, de mars 2015 à septembre 2016. La BCE compte ainsi acheter pour plus de 1.000 milliards sur le marché secondaire des bons du Trésor ou autres titres obligataires. La répartition se fera à hauteur de 40 milliards pour la dette publique, et 20 milliards pour la dette privée. Ce plan a toutefois quelques limites de bon sens. Ainsi, la BCE ne pourra détenir plus d'un tiers des dettes publiques d'un Etat. Dans les faits, la BCE détient déjà plus d'un tiers de la dette grecque. De plus, tous les titres ne seront pas rachetés. Seuls les titres les mieux notés le seront, ou encore les titres adossés à des Etats faisant partis d'un programme d'aide du FMI. Autrement dit, l'un des grands gagnants de l'opération sera sans nul doute l'Allemagne qui présente l'une des meilleures notations des pays de la Zone Euro.

Les objectifs de ce Quantitative Easing sont nombreux. En rachetant ces titres sur le marché secondaire, la BCE augmente la masse d'argent en circulation. En effet, la contrepartie de ce rachat est une simple ligne de crédit comptable dans les comptes de la BCE. La BCE va donc créer ex nihilo de l'argent. Cet afflux de masse monétaire va conduire mécaniquement à une hausse des prix, et par là même à un éloignement du spectre de la déflation qui menace la Zone Euro depuis quelques années. De plus, les titres rachetés permettront aux institutions financières de disposer de davantage de liquidités, qu'elles pourront investir à leur guise. Cela leur apportera des réserves bancaires disponibles supplémentaires pour accorder de nouveaux prêts. Le cercle vertueux est ainsi relancé.

D'autres avantages sont aussi attendus. La baisse du rendement des obligations d'Etat se traduira par la recherche de nouveaux investissements, voire par une consommation accrue pour les consommateurs. Ces derniers hésiteront à placer leur argent sur des produits très peu rémunérateurs. Leur épargne sera donc en partie transférée vers la consommation. Dernier point et non des moindres, l'augmentation de la masse monétaire entraînera une dilution de l'euro par rapport aux autres monnaies, et donc mécaniquement une baisse de l'euro par rapport au dollar. Les produits fabriqués dans la Zone Europe se retrouvant plus compétitifs au niveau du prix que par le passé. Une bonne nouvelle pour les sociétés exportatrices.

A l'issue d'une opération de Quantitative Easing -car elle n'est pas éternelle-, les banques centrales ont deux possibilités. Soit elles laissent les titres aller jusqu'à leur échéance en les annulant. Les Etats ne sont alors plus dans l'obligation de les rembourser. La ligne de crédit originellement créée se transforme en masse monétaire définitive. Soit la banque centrale revend les titres sur le marché. L'opération de QE est alors dite stérilisée. En pratique, il est très difficile pour une banque centrale de revendre ainsi les titres tant les masses en jeu sont énormes.


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Mais cette opération non conventionnelle qu'est le Quantitative Easing n'est pas sans risque. Ainsi, le risque d'inflation n'est pas à exclure, et pour le juguler, la banque centrale n'aura d'autres moyens que d'augmenter ses taux directeurs. Autant dire que la QE voit alors ses effets sérieusement se limiter dans pareilles situations. L'argent injecté indirectement dans les institutions financières n'est aussi pas forcément utilisé au mieux. En effet, il profite assez peu à l'économie réelle, et se retrouve davantage réinvesti dans des placements financiers. Cet afflux monétaire peut même créer des bulles spéculatives sur des secteurs très ciblés, avec tous les risques que cela comporte au moment de l'explosition d'une telle bulle. De plus, l'augmentation du volume des prêts bancaires est souvent illusoire. La crise actuelle n'est pas une crise de liquidité au niveau des entreprises, mais plutôt une crise de la demande. Les entreprises ne vont pas emprunter alors qu'elles n'ont pas de débouchés commerciaux. De fait, les économistes critiques envers cette opération sont nombreux à travers le monde.

L'opération monétaire de Quantitative Easing n'est donc pas une longue balade tranquille, et encore moins synonyme de succès assuré. La sortie d'une telle opération est complexe, et peut réduire à néant tous les efforts de rachats si elle est mal négociée. Autrement dit, la QE est une solution non orthodoxe à n'utiliser qu'en cas d’événements plus qu'exceptionnels.