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Eurobond, la solution à tous les maux ?

Macroéconomie

La crise des subprimes de 2008 a mis en exergue une crise bien plus grave, celle de la dette des Etats. Ces derniers, si aptes à s'endetter pour financer leurs dépenses de fonctionnement ou leurs investissements, se retrouvent avec des niveaux d'endettements jamais atteints dans nos économies modernes. Les plans de relance et l'ouverture du robinet du crédit pour limiter l'impact de la crise des subprimes n'ont fait que précipiter les Etats au bord du précipice de la dette.

Il y a de cela quelques décennies, les Etats finançaient leur besoin en faisant "tourner la planche à billet". La banque centrale de chaque état apportant les liquidités nécessaires à un coût presque nul. Mais depuis l'obligation de la plupart des états de s'endetter sur le marché financier, la donne est toute différente. Et la crise financière majeure a montré qu'un état développé pouvait être en défaut de paiement. Plusieurs pays, par le passé, avait déjà cessé de rembourser leur dette mais le risque restait circonscrit. Aujourd'hui, plusieurs pays de la Zone Euro voient leur croissance très fortement ralentir et leur capacité à rembourser leur dette s’amoindrir. Le risque étant plus élevé, les prêteurs exigent un rendement plus élevé. Cette hausse des taux d'intérêts pour les pays les plus endettés entraîne mécaniquement une hausse de leur déficit public, et donc de leurs dettes. Cette spirale infernale pourrait toucher plusieurs pays du sud de la Zone Euro, comme c'est déjà le cas avec la Grèce. L'Italie, le Portugal ou encore l'Espagne sont directement concernés. Un terme a même été inventé pour les désigner, les PIGS : Portugal, Italie, Grèce, Espagne (Spain).

Cette crise de la dette se répercute sur les autres états, même ceux dont la politique budgétaire est jugée plus rigoureuse sur le long terme. L'Allemagne est sans doute l'un des seuls pays de l'Union Européenne a être jugé sans risque, ou presque, par les investisseurs. La solution initiale de la crise de la dette fut une aide massive financière. La Grèce a ainsi vu plusieurs dizaines de milliards d'euros de dettes annulées. Les autres Etats de l'Union ont aussi garanti plusieurs dettes grecques, avec le risque de ne jamais les voir remboursées. De fait, les états autrefois exempts de problèmes majeurs se retrouvent avec une dette qui a explosé du fait de la crise financière qu'ils ont subi directement ou indirectement.

Une solution définitive est donc recherchée par les Etats membres. L'une de ces solutions, défendue par de nombreuses personnalités, états ou gouvernements consiste à la mise en place d'une mutualisation des dettes, via l'émission d'euro obligations ou eurobonds. Schématiquement, une institution de la Zone Euro émettrait des obligations et redistribuerait ensuite cette manne financière à l'ensemble des Etats membres selon leur besoin. Les modalités dépendent pour beaucoup de la personnalité ou du pays qui en a émis l'idée. Il y a presque autant de modalités envisagées que de personnalités désirant la mise en place de ce système. Mais le principe reste identique. En empruntant massivement sur les marchés, le taux d'emprunt se calculerait en fonction d'un risque global de la Zone Euro et non du risque d'un seul pays. Ainsi, un pays comme la Grèce serait le grand bénéficiaire de telles émissions. Au lieu d'emprunter à 15%, ils emprunteraient à un taux moyen européen, plus proche des 3-4%. Avec un taux plus faible, les états fortement endettés pourraient être à même de retrouver une situation budgétaire plus stable. Le paiement des intérêts d'une dette à 15% peut fortement accroître le déficit budgétaire du pays. Les pays les plus endettés ou dont le taux actuel serait supérieur au taux des Eurobonds ont tout à gagner à soutenir l'émission d'euro obligations.

De la part de l'investisseur qui prête à la Zone Euro, les risques sont aussi moindres. Il leur sera aussi plus simple de gérer quelques grandes zones monétaires dans un portefeuille obligataires que plusieurs pays disposant chacun d'une politique d'émission différente et avec une situation budgétaire très différente. Avec le principe des eurobonds, même en cas de défaillance d'un Etat, les autres Etats seraient solidaires de la dette contractée. Il n'y aurait point de négociation pendant des mois pour savoir si le défaut de paiement sera remboursé par tel ou tel Etat, toute la Zone Euro serait responsable de cette dette.

Le principal écueil de l'eurobond est limité à quelques pays, et principalement à l'Allemagne. L'Etat allemand, bien qu'également endetté, ne subi pas la crise de la dette. Elle est le pays le plus apte à rembourser sa dette en Europe d'après les investisseurs. De fait, elle obtient sur le marché des taux d'intérêts extrêmement faibles. La rigueur budgétaire qui a conduit le pays à obtenir ses taux faibles se traduit aujourd'hui par une croissance importante pour un pays de la Zone Euro et par une balance commerciale très excédentaire. Mais avec l'émission d'eurobonds, l'Allemagne abandonnera son taux "allemand" au profit d'un taux "Zone euro". Ce surcoût pourrait se chiffrer en dizaines de milliards d'euros chaque année pour l'Allemagne. En mutualisant la dette au niveau européen, la Grèce serait le grand gagnant, et l'Allemagne le très grand perdant. D'autres pays pourront être aussi perdants comme plusieurs pays du Nord et pourquoi pas la France. En toute logique, de nombreuses économistes refusent que leur pays subisse une hausse du coût de leur dette alors qu'ils ont été rigoureux durant plus d'une décennie.


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Pour que l'émission d'eurobonds puisse être acceptée par tous les gouvernants, une cohérence budgétaire sera vraisemblablement exigée. En mutualisant les dettes, les états les plus endettés pourraient être amenés à accroître leurs dettes en se reposant sur la bonne santé budgétaire d'autres pays. Ce qui à terme, se traduirait par une faillite massive de la Zone Euro. La mise en place d'eurobonds implique donc une gouvernance européenne en matière économique. Chaque Etat ne pourra plus dépenser à sa guise mais devra respecter de façon stricte les critères de Maastricht et vraisemblablement davantage. Ce contrôle rigoureux des finances publiques de chaque pays entraînerait une baisse de souveraineté de chaque Etat membre au profit d'une Zone Euro forte.La règle d'Or, à savoir une interdiction de générer du déficit budgétaire, devient alors presque le passage obligé pour l'émission d'eurobonds. La mise en place d'une telle structure chargée d'émettre mais aussi de contrôler les politiques budgétaires des Etats va nécessiter plusieurs années de travaux, même si tous les Etats se mettent d'accord.

Chaque modalité pourra être défendue avec force. Une limitation des eurobonds à 60% du PIB de la Zone Euro, des politiques pluriannuelles budgétaires, une dette limitée aux seuls investissements ou ouverte aux dépenses de fonctionnement, une agence nouvelle pour gérer les émissions ou confier tout ceci à la BCE.

A ce jour, le débat sur les eurobonds persistera tant que la crise de la dette perdurera. Plusieurs parient sur une mutualisation limitée à quelques pays pendant que d'autres exigent une politique budgétaire européenne et davantage de fédéralisme. Les eurobonds risquent encore de rester longtemps à l'état de projet.