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Anomalies de marché ou l'inefficience des marchés

Depuis le début des années 50, les économistes et universitaires ont développé l'ensemble de leurs thèses et travaux en se basant sur une hypothèse de départ relativement simple : l'existence de marchés efficients. Ainsi une grande part des théories connues et apprises par les étudiants en France, se basent sur l'efficience des marchés financiers. Cette dernière peut peut être définie en fonction de son degré :

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Efficience faible : Dès la forme faible de l'efficience, l'analyse technique est considérée comme inopérante ! On ne peut utiliser les cours passés pour prévoir les cours futurs. Seule l'information dite historique est comprise dans les cours.

Efficience semi-forte : A l'efficience faible, on y ajoute l'ensemble des informations publiques. Il peut s'agir des différentes annonces, ou communiqués de presse tels qu'une augmentation de capital.

Efficience forte : Ici l'ensemble du marché connaît les informations privilégiées. Il ne peut y avoir aucun initié, et aucun rendement supérieur au marché ne peut être enregistré.

Toutes les théories se basent sur une efficience forte. Toute l'information disponible est dans les cours. De fait, il est impossible de gagner davantage que le marché. Empiriquement cependant, plusieurs observations ont été réalisées qui vont à l'encontre de toutes les théories. Ces inefficiences, qualifiées d'anomalies, sont définies ci dessous.

Effet Taille

L'effet Taille est sans doute l'anomalie qui a la plus été traitée tout autant par les praticiens que par les théoriciens. De nombreuses observations, notamment celles présentées dans le tableau ci-dessous, ont démontré une performance supérieure réalisée par les titres ayant la capitalisation boursière la plus faible. Cet effet taille peut s'expliquer de différentes façons. Une capitalisation boursière faible signifie le plus souvent des risques plus élevés pour l'investisseur. Plus une entreprise est de petite taille, plus ses chances de défaillances sont élevées. Plus un titre est risqué, plus la rentabilité exigée par les actionnaires est élevée. Toutes les études sont basées sur les marchés américains, et le marché européen n'a que très peu été étudié. La situation sur le marché français semble à première vue contraire. Il suffit de comparer l'évolution des indices Midcac, ou SBF 250 et celui du CAC 40. Ceci s'explique en partie par le faible nombre de sociétés cotées sur le marché français, et par la jeunesse des différents indices français. N'oublions pas que le CAC 40 s'apprête à fêter ses 20 ans. Le tableau ci dessous résume l'effet taille en comparant les performances des titres à faibles capitalisations boursières et les titres présents au S&P 500.


Faible capitalisation boursièreForte
(S&P 500)
Faible / Forte
Moyenne (% an)17,05%11,26%5,79%
Ecart type (% an)32,35%20,62%18,34%
Nombre de mois positifs406408360
Pourcentage de mois positifs58,3%58,6%51,7%


Source : D'après Ibbotson (1984)

Contrarian / Momentum

Deux des méthodes d'analyse technique les plus utilisées actuellement, sont les méthodes Contrarian et Momentum. Les deux méthodes sont basées sur des observations. Il a été remarqué que sur courte période (< 1 an), les titres qui avaient le plus performé sur la période précédente sont ceux qui seront les plus performants sur la période à venir. Autrement dit, acheter les titres qui ont fortement monté dans l'année en cours, et ce pour un investissement d'un an.
Les stratégies Contrarian sont totalement différentes. Sur une période d'investissement de 3 ans, il convient d'acheter en priorité les titres qui ont fortement chuté durant la période passée. Certes rien ne garanti que leur cours augmentera dans l'année en cours, mais sur une période de 3 ans, un portefeuille constitué des valeurs qui ont le plus sousperformé l'indice dans la période de référence aura une performance supérieure à celle du marché. A méditer !

Effet Janvier

Des observations empiriques ont montré que le mois de Janvier était le mois le plus rentable. Ainsi il suffit d'acheter au début du mois de Janvier pour revendre à la fin du mois pour enregistrer une performance positive. Cette anomalie a été attribuée dans un 1er temps à l'année fiscale. Une fois l'année fiscale écoulée, les gestionnaires de portefeuille recomposent leurs fonds en achetant en masse les grandes valeurs de la cote. Mais cette raison fiscale n'est pas valable. En effet, ce phénomène est aussi perceptible au Japon alors que l'année fiscale ne se clôture pas le 31 décembre. Cet effet a donc été expliqué par la date de déclaration des performances des fonds de pension. Ces derniers clôturent leurs comptes fin décembre et "nettoient" donc leurs lignes en décembre pour racheter en janvier, afin d'extérioriser leurs moins-values mais aussi de présenter des performances apparentes plus attrayantes pour les futurs investisseurs.

Fusion


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La plupart des études sur les fusions des 20 dernières années se sont bornées à analyser la rentabilité anormale des titres faisant l'objet de fusion, à court terme. A long terme, pensait-on, l'efficience des marchés devait corriger les éventuels rendements anormaux. Un rentabilité anormale est une rentabilité qui ne s'explique pas par l'évolution générale du marché ou bien encore de la rentabilité attendue sur le titre. En étudiant les fusions 5 ans après leur réalisation, il a été observé que les performances de ces sociétés étaient supérieures à celles d'entreprises comparables de plus de 50% ! Cette rentabilité anormale est d'autant plus forte que la fusion a été réalisée par une offre publique financée en cash, et non en actions. A court terme, le prix de la cible s'envole, mais à long terme, il convient d'investir dans l'entreprise acquérante.

L'efficience des marchés financiers est donc un objectif vers lequel les bourses mondiales et les investisseurs tendent. Toutefois, au vu de la situation actuelle, l'efficience des marchés est loin d'être forte. Les scandales liés aux délits d'initiés sont là pour nous le rappeler fréquemment.